Rieši pravidlo SEC's Names problém s americkými fondmi „Pravda v reklame“?

Toto pravidlo je krokom správnym smerom, ale štrukturálne problémy so štítkami budú naďalej problémom

Podnietený možno tým, že explózia „ESG“ financuje, že môže alebo nemusí skutočne investovať v nízkouhlíkových firmách alebo vo firmách s lepším „S“ alebo „G“, SEC vydala a nové mená-pravidlo na riešenie problémov s označovaním v prípade podielových fondov, ETF, nekótovaných uzavretých fondov a BDC (spoločnosti pre rozvoj podnikania). Odvetvie fondov je jednoducho obrovské a podľa môjho názoru si zaslúži viac výskumu a vysielacieho času v kruhoch riadenia, ako v súčasnosti dostáva. Strana 117 z Názvy SEC vládnu uvádza, že k 31. júlu 2021 existovalo 10,223 18,588 podielových fondov (okrem fondov peňažného trhu) s celkovými čistými aktívami približne 2,320 6,447 miliárd USD, 736 314 ETF s čistými aktívami približne 49 598 miliárd USD, XNUMX uzavretých fondov s čistými aktívami XNUMX miliárd USD a XNUMX UIT (unit investment trusts) s čistými aktívami XNUMX miliárd USD. Wow!

Začnime prehľadom toho, čo pravidlo navrhuje, skôr než sa zamyslíme nad jeho dôsledkami.

Kľúčové vlastnosti návrhu nových mien sú nasledovné:

· 80% pravidlo

Fondy sú povinné prijať politiku investovania minimálne 80 % svojich aktív v súlade s investičným zameraním, ktoré naznačuje názov fondu. Nové pravidlo v podstate rozširuje staršie pravidlo 80 % na akýkoľvek názov fondu s výrazmi naznačujúcimi investičné zameranie s konkrétnymi charakteristikami. Názvy fondov s pojmami ako „rast“ a „hodnota“, ktoré označujú investičnú stratégiu, boli skôr vyňaté z pravidla 80 %. Už nie. Toto je vítaný vývoj vzhľadom na všeobecnú nejednoznačnosť spojenú s tým, čo tieto označenia znamenajú, problém, ktorý som nastolil skôr.

· Dočasné odchody

Odchýlky od zásady 80 % za normálnych okolností sú podľa starého pravidla povolené. Nové pravidlo sa v menšej miere riadi prístupom založeným na zásadách špecifikovaním okolností, za ktorých sú takéto odchýlky výslovne povolené (riešiť nezvyčajne veľké peňažné toky alebo veľké odkupy, zaujať pozíciu v hotovosti alebo vládnych cenných papieroch, aby sa predišlo strate v dôsledku trhových podmienok alebo reorganizácie ) a ako skoro je potrebné obnoviť súlad (30 dní).

· Upozornenie v prípade zmeny

Fond musí akcionárom poskytnúť oznámenie aspoň 60 dní pred akoukoľvek zmenou vo svojej 80 % investičnej politike.

· 80% pravidlo nie je bezpečný prístav

Nové pravidlo uvádza, že dodržiavanie zásady 80 % nemá byť bezpečným prístavom pre materiálne klamlivé alebo zavádzajúce názvy. Viac o tom neskôr, najmä s odkazom na fondy držiace index.

· Nominálna hodnota derivátov

Podľa nového pravidla musia fondy použiť nominálnu hodnotu, na rozdiel od trhovej hodnoty, akýchkoľvek derivátov, ktoré vlastnia, na kontrolu súladu s 80 % investičnou politikou. Rozumiem obavám SEC, že fond s dlhom na rozvíjajúcich sa trhoch vo svojom názve môže povedať, že investuje 80 % svojich aktív na rozvíjajúcich sa trhoch, ale použije deriváty na získanie podstatných investícií do amerických akcií. Ak je reálna hodnota derivátov použitých na 80 % test, fond týmto testom prejde, pretože reálna hodnota jeho stávky v USA je oveľa nižšia ako investícia na rozvíjajúcich sa trhoch.

Napriek tomu mi to stále znie zvláštne. Čo keby sa deriváty použili napríklad na stávkovanie na dlh rozvíjajúcich sa trhov? Splnili by sme viac ako povedzme 110 % aktív v požiadavke koša. Je to nevyhnutne dobrý výsledok?

Nominálne hodnoty sú rádovo vyššie ako trhové alebo reálne hodnoty týchto derivátov. Preto riskujeme, že pri zvažovaní fiktívnych hodnôt dôjde k nešťastným výsledkom. Áno, fondy zrejme prestanú špekulovať s nesúvisiacimi investíciami. Riskujeme neúmyselné dôsledky poškodenia používania derivátov na riadenie rizík? Rozumieme úplne, prečo fondy v prvom rade využívajú deriváty? Je to skôr otázka správy a riadenia, najlepšie je nechať na správnu radu fondu? Alebo majú fondy v prospekte jasne uvedené svoje zásady používania derivátov a kontrolujú toto zverejnenie?

· Uzavreté fondy

Pretože investorom chýba možnosť jednoduchého odchodu ako nápravy, nekótované uzavreté fondy a BDC nemajú povolené meniť svoje 80 % investičné politiky bez hlasovania akcionárov.

· Definujte pojmy v názve v prospekte

Prospekt fondu musí definovať pojmy použité v názve. Páči sa mi tento nápad.

· Jednoduchý anglický význam

Názov fondu musí byť v súlade s jasným anglickým významom týchto pojmov alebo so zavedeným priemyselným používaním. Toto je tiež rozumné. Očakáva sa napríklad, že „solárny fond ABC“ bude investovať do solárnej technológie a nie napríklad do technológie zachytávania uhlíka. Ak to fond chce urobiť, možno sa bude musieť premenovať na „fond na solárne a zachytávanie uhlíka ABC“. Niektorí budú tvrdiť, že je to náročné, ale štítky musia mať určitú integritu, aby systém fungoval a mali dôveryhodnosť.

· Vplyv na názvy fondov ESG

SEC klesla tvrdšie na fondy ESG. Definujú „integračné“ fondy ako podstatne klamlivé, ak názov naznačuje, že investičné rozhodnutia fondu zahŕňajú jeden alebo viacero faktorov ESG, hoci faktory ESG nie sú pri výbere investície určujúce. Integračné fondy v podstate nemôžu vo svojich názvoch používať pojem ESG. Môžu to byť len fondy zamerané na ESG a fondy s dopadom na ESG. Toto je významný zásah proti prinajmenšom „vymývaniu mien“ v divokom svete ESG.

Na strane 26 sa zdá, že pravidlo naznačuje, že „fond XYZ ESG“ musí prijať 80 % investičnú politiku na riešenie všetkých troch týchto prvkov, hoci SEC uznáva, že existuje viacero rozumných spôsobov, ako by politika mohla tieto prvky riešiť. Toto je zaujímavý vývoj vzhľadom na prílišný dôraz na E vo väčšine konverzácií a metrík o ESG.

· Podávanie správ SEC

Fond musí podať SEC formulár, v ktorom uvedie, ktorá investícia je zahrnutá v 80% koši fondu. Je to zaujímavý spôsob, ako pomôcť investorom porovnať, čo dva „hodnotové fondy“ skutočne držia vzhľadom na nespočetné množstvo spôsobov, ktorými možno „hodnotu“ definovať a merať.

· Zaznamenajte, prečo nie 80 %?

Fondy, ktoré neprijmú 80 % investičnú politiku, sú povinné uchovávať písomný záznam o tom, prečo sa na ne pravidlo nevzťahuje.

Nasleduje niekoľko poznámok k pravidlu:

1.0 Pomôže nové pravidlo označovania?

Pravidlo je dobrým krokom správnym smerom, ale štrukturálne problémy podľa mňa pretrvávajú. Fond môže vyhlásiť, že sa riadi stratégiou „základnej kvality“ a 80 % jeho prostriedkov je skutočne investovaných do takejto stratégie. Kto dohliada na to, čo znamená „základná kvalita“? Nová požiadavka v prospekte založená na definíciách by mohla pomôcť, ale nie som si istý. Tu je príklad ako Fond kvality GMO opisuje svoj investičný cieľ:

GMO sa snaží dosiahnuť investičný cieľ Fondu investovaním aktív Fondu predovšetkým do akcií spoločností, ktoré GMO považuje za vysoko kvalitné. GMO verí, že vysoko kvalitná spoločnosť je vo všeobecnosti taká spoločnosť, ktorá má etablované podnikanie, ktoré prinesie vysokú úroveň návratnosti minulých investícií a ktorá bude v budúcnosti využívať peňažné toky investíciami s potenciálom vysokej návratnosti kapitálu alebo vrátením hotovosti akcionárom prostredníctvom dividend, spätného odkúpenia akcií alebo iných mechanizmov. Pri výbere cenných papierov do fondu GMO používa kombináciu investičných metód a zvyčajne zohľadňuje systematické faktory založené na ziskovosti, stabilite zisku, pákového efektu a iných verejne dostupných finančných informáciách a posudkové faktory založené na hodnotení budúcej ziskovosti GMO, kapitále. alokácia, možnosti rastu a udržateľnosť v porovnaní s konkurenčnými silami. GMO sa môže opierať aj o metódy oceňovania, ako je analýza diskontovaných peňažných tokov a násobky ceny k zisku, výnosy, účtovné hodnoty alebo iné základné metriky. Okrem toho môže GMO brať do úvahy kritériá ESG (environmentálne, sociálne a riadenie), ako aj obchodné modely, ako je pohyb cien alebo volatilita cenného papiera alebo skupín cenných papierov. Fond môže využívať aj stratégiu riadenú udalosťami, ako je arbitráž pri fúziách.“

Tento popis je dostatočne široký cnad väčšinou prístupov k investovaniu vo všeobecnosti. Zasiahne nové pravidlo napríklad tu? Ako bude niekto s istotou vedieť, že GMO investovalo alebo neinvestovalo do „kvalitných“ akcií? Je tento cieľ sfalšovateľný dôkazmi? Možno keby GMO nakúpilo akcie, ktoré dlho neboli verejné, porušilo by to „zavedenú“ obchodnú myšlienku sľúbenú v prospekte. Akú váhu pripisuje GMO uvedeným faktorom, ako je minulá návratnosť (čo je to? Minulá návratnosť akcií alebo účtovná návratnosť? Ide o návratnosť aktív alebo vlastného kapitálu?), stabilita zisku a pákový efekt? Ako merajú a myslia na alokáciu kapitálu alebo rast alebo budúcu udržateľnosť? Aké kritériá ESG berú do úvahy? Na ktoré metriky oceňovania sa viac spoliehajú (DCF alebo násobky) a kedy?

Môžete oponovať, že tieto predstavujú tajnú omáčku manažéra fondu a rovnako ako platí „kupujúci pozor“, sme všetci dobrí. Možno. To však vyvoláva otázku, do akej miery by sa mal trh fondov kontrolovať? Sú tieto tvrdenia vôbec overiteľné? Posúva to zodpovednosť za riadenie na správnu radu fondu a/alebo audítorov? Audítori sa zameriavajú na to, či finančné výkazy GMO alebo fondu skutočne odrážajú uskutočnené investície, a nie nevyhnutne na to, či investičný proces skutočne odráža ciele sľúbené investorom.

Prečo nedovoliť fondom robiť, čo chcú, pokiaľ platí „kupujúci pozor“? Naozaj platí „kupujúci pozor“ u veľkej väčšiny retailových investorov, ktorí sú vystavení rozptýlenej pozornosti? Po prvé, ja som kúpil fondy na základe ich mien bez toho, aby som sa tvrdo hrabal v prospekte. Koľko paternalizmu alebo ochrany by sa mal regulačný orgán snažiť poskytnúť takýmto retailovým investorom?

2.0 Bolo by zverejňovanie finančných prostriedkov v porovnaní s pravidlom 80 % lepšou regulačnou reakciou?

Niektorí tvrdili, že zverejnenie by bolo lepšou odpoveďou v porovnaní s uplatňovaním pravidla 80 % investičnej politiky. nie som si taký istý. V rámci súčasného režimu máme zverejnenia a to nezastavilo šírenie pochybných ESG fondov. Tvrdil by som, že ako spoločnosť sme sa pri presadzovaní správy vecí verejných príliš spoliehali na možnosť zverejňovania, keďže presadzovanie normatívnych pravidiel v rámci politického procesu je čoraz ťažšie. Nie je zrejmé, že 250-stranový prospekt plný informácií, ktoré sú vágne a plné právnych predpisov, je nevyhnutne lepší pri dosahovaní lepších sociálnych výsledkov ako pravidlo jasnej línie, ako napríklad 80 % v tomto kontexte s rozptýlenými a nepozornými retailovými investormi, ktorí jednoducho posielajú svoje 401 (K) mechanické príspevky do podielového fondu, aby sa využilo spriemerovanie dolárových nákladov.

3.0 Povedie pravidlo 80 % k väčšej štandardizácii investičných portfólií fondov?

Iní sa obávajú, že pravidlo obmedzí trhom riadené voľby pri alokácii portfólia, a teda povedie k príliš veľkej homogenite v držbách a obmedzí flexibilitu pri zmene stratégií v reakcii na udalosti na trhu. nie som si taký istý. Pripomeňme si, že už nejaký čas máme pravidlo 80 %. Nový návrh jednoducho rozširuje toto pravidlo na investičné stratégie.

Pozorujeme veľkú homogenitu v investičných stratégiách fondov, na ktoré sa už vzťahuje pravidlo 80 %? Koľko finančných prostriedkov v súčasnosti porušuje pravidlo 80 %? Nie som si vedomý solídnych empirických dôkazov o tejto otázke. Pochybujem však, že otázka homogenity je veľkým problémom. Požiadavka 60-dňového predstihu môže byť v tomto ohľade trochu obtiažna, ale ustanovenie o dočasnom posune, ktoré povolila SEC na 30 dní, znie ako rozumný kompromis na riešenie núdzových situácií súvisiacich s pohybom trhu.

4.0 Mala SEC použiť historické výnosy na vystavenie minimálnej expozície určitým rizikovým faktorom namiesto pravidla 80 % aktív?

Z môjho pohľadu absolútne nie. Každý, kto spustil tieto regresie výnosov fondu na základe troch faktorov (veľkosť, trh k zaúčtovaniu, hybnosť atď.), vám povie, že tieto rozhovory sa rýchlo zvrhnú do štatistického bludiska spojeného s časovým obdobím vybraným na spustenie regresie, ako sú body zlomu spojené s veľkou veľkosťou alebo nízkou veľkosťou sú definované a tak ďalej. Jednoduchší test založený na pozorovanej držbe finančných prostriedkov je pre investora omnoho ľahšie pochopiteľný a pre overovateľa je jeho audit oveľa jednoduchší. Možno, že sprostredkovatelia, ako je Morningstar, môžu spustiť tieto regresie a oznámiť, aké silné sú portfóliá konkrétnych fondov s ohľadom na veľkosť, trh na zaúčtovanie a ďalšie podobné faktory.

5.0 Dohľad fondu nad indexovým algoritmom alebo skóre?

Na strane 70 SEC uvádza, že technický súlad s 80 % investičnou politikou nevylieči názov fondu, ktorý je vecne klamlivý alebo zavádzajúci. Toto ustanovenie je obzvlášť zaujímavé v kontexte fondu, ktorý sleduje index a ak podkladový index obsahuje zložky, ktoré sú v rozpore s názvom fondu. Predstavte si fond, ktorý sa riadi indexom S&P ESG. Všimnite si súčasnú kontroverziu spojenú s Tesla sa spustila z tohto indexu. Index lídrov ESG S&P 500 zahŕňa napríklad Exxon. Ich metodika vylučuje spoločnosti vyrábajúce fosílne palivá s relatívne nízkym skóre S&P ESG. Mal by fond zameraný na ESG, ktorý sa spolieha na vylučujúci skríning zásob fosílnych palív, držať index lídrov S&P 500 ESG alebo nie?

Na konci dňa je základným stavebným kameňom počítačov s peniazmi index, ktorý sa zase spolieha na nejaký algoritmus alebo skóre použité na zostavenie tohto indexu. Kto je zodpovedný za riadenie takéhoto algoritmu alebo skóre? Má fond skutočne zdroje na identifikáciu a vyriešenie nesúladu medzi jeho investičným cieľom a logikou, ktorá je základom indexu alebo skóre, ktoré fond používa?

6.0 Ako ostatné oblasti riešia svoje problémy s označovaním?

Keď trochu odstúpime, stojí za to sa opýtať, ako iné domény riešili problémy s označovaním. Moji marketingoví kolegovia v Columbii sa obzvlášť zaujímajú o tento problém a teším sa na spätnú väzbu od tejto komunity o novom pravidle SEC.

Po tom, čo som to povedal, nemôžem sa čudovať spleti „bio“ etikiet potravín alebo etikiet priradených vajíčkam v obchode s potravinami. Zdá sa, že USDA, ktorá je zodpovedná za presadzovanie „ekologického“ označenia spoliehať sa na množstvo vládnych a súkromných certifikačných organizácií, ktorí si navzájom konkurujú pri certifikácii značky. Naozaj niekto certifikuje štítok „ESG Integrated“ alebo „Value“, ktorý fondy teraz používajú? Myslím, že nie. Mali by sme podporiť vytvorenie takéhoto trhu s certifikátmi? Dohliadať na označenie „organický“ je dosť ťažké vzhľadom na zložitosť globálnych dodávateľských reťazcov a vznik zahraničných certifikátorov. Problém označovania fondov v porovnaní znie o niečo jednoduchšie, ale vyvoláva otázku, ako vykonáva audity certifikačných orgánov, aj keď by sa mali objaviť.

A čo štítky na vajciach ako „prírodné“, „bez klietky“, „voľný výbeh“, „vajcia z vegetariánskej stravy“, „chované na pastve“, „organické“, „humánne“, „omega3“, „čerstvé z farmy, “ alebo „bez hormónov“? Ako sú títo policajti? Myslím si, že tento priestor je neporiadok. certifikácie, údajne zahŕňajú farmára vyplnenie a vo forme jednej alebo dvoch strán s minimálnym alebo žiadnym overením týchto vyhlásení v týchto formulároch. Sťažnosti spojené s označovaním zvyčajne podávajú aktivisti na USDA alebo FDA (Federal Drug Administration), keďže USDA reguluje mäso, hydinu a tekuté vaječné výrobky, zatiaľ čo FDA dohliada na mliečne výrobky, ryby a vajcia zo škrupiny. Máme podobný postup sťažností na nesprávne označené prostriedky?

Poslednou možnosťou so zavádzajúcimi nálepkami je, samozrejme, súdny spor so skupinami za práva zvierat, ale začatie a víťazstvo v súdnych sporoch s dobre vybavenými firmami nie je triviálne. Dočkáme sa podobného hnutia proti zavádzajúcim značkám fondov zo strany skupín na podporu investorov?

Na konci dňa znie problém označovania vajec skľučujúco. Som rád, že som väčšinou vegán. Aj keď budem musieť viac premýšľať o pár raňajkách s vaječnou omeletou, ktoré mám každý týždeň.