Doug Kass: Éra nezodpovednej bullishness sa môže čoskoro skončiť

Štvrtok bol prídavnou prezentáciou, keďže už druhýkrát za týždeň sa akcie prepadli.

Po pondelňajšom plánovaní trhu nasledoval včerajší krutý pokles, keď sa rotácia od rastu k hodnote zintenzívnila, keďže akcie sa náhle poobede prepadli.

Môj stĺpček z konca decembra 2021: „Mohlo by nastavenie na rok 2022 znamenať koniec 12-ročného návratu býka? " začlenil moje špecifické obavy týkajúce sa trhu a sektora (rast).

V tejto správe som odhalil riziká, ktoré som videl.

Aby sme to zhrnuli:

* Nastavenie pre rok 2022 sa výrazne líši od roku 2021.

* Po dlhom období neobmedzenej fiškálnej a menovej veľkorysosti opúšťame vrchol ekonomickej aktivity a vrchol likvidity

* Predávať silu a kupovať slabosť?

* Rast a úzka odchýlka výkonnosti trhu v prípade „The Nifty Seven“ sa stala ešte extrémnejšou, nápadnejšou a znepokojujúcejšou

* Od apríla 2021 viac ako polovica zisku S&P pochádza iba z piatich akcií

* Januárový efekt tohto roku môže viesť k oslabeniu pomazanej „Nifty Seven“, keďže investori odkladajú daňovú udalosť, a k posilneniu akcií so zníženou hodnotou, keďže investori vidia relatívnu hodnotu

* Stále sa bojím Omicronu nie kvôli jeho virulencii, ale kvôli jeho pravdepodobnému pretrvávajúcemu vplyvu na dodávateľské reťazce a následne na infláciu

Táto ilustrácia zachytila ​​moje obavy z najvyššieho ťažkého trhu, na ktorom sa niekoľko pomazaných vojakov (“The Nifty Seven”) pohybovalo stále vyššie, keď sa vojaci – zvyšok trhu – pohybovali stále nižšie, čo nám pripomína citát Boba Farrella. ďalej v tomto príspevku o rizikách spojených s úzkym vedením.

Teraz je jasné, že v prvej časti januára došlo k výraznej zmene a zvratu v modeli, keďže lídri na trhu spolu s indexom Nasdaq prudko klesli a hodnotové akcie začali dobiehať.

Myslím si, že manažéri nemali dosť času na to, aby urobili zmenu – takže teraz vidíme Value FOMO, keď investori bežia nakupovať hodnotu a zbavovať sa technológie s veľkou kapitalizáciou.

Ale to predbieham – dovoľte mi teda vrátiť sa k predchádzajúcim pozorovaniam.

V mnohých ohľadoch je to pre trhy „tentokrát iné“.

Už niekoľko rokov Federálny rezervný systém a centrálni bankári na celom svete oceňujú peniaze výrazne pod úrovňou inflácie – čo slúži na to, aby investorom umožnilo diskontovať peňažné toky na výrazné násobky. V dôsledku toho sa index S&P za posledné tri roky zvýšil o 23.5 % ročne.

Varoval som, že keď sa inflácia vymkne spod kontroly a dislokácie dodávateľského reťazca sa nedajú ľahko napraviť, bolo nevyhnutné, aby Federálny rezervný systém bol „jastrabší“, ako sa očakávalo zhody – a že bolo nevyhnutné, aby trhy reagovať zle.

Tento týždeň sme okúsili, čo môže byť v našej investičnej budúcnosti, keďže trhy boli prekvapené, keď sa dozvedeli, že Fed zvažuje nielen ukončenie QE, ale už v tomto roku aj zmenšenie svojej súvahy. Začiatkom tohto týždňa viedlo toto odhalenie v zápisnici Fedu k rýchlemu a značnému poklesu oboch akcií, pričom najšpekulatívnejšie ceny akcií Nasdaq utrpeli najakútnejšie škody a dlhopisy.

Včera sa film opäť hral.

Minulý týždeň utrpel dlhý dlhopis najhorší celkový výnos za kalendárny týždeň za takmer 50 rokov – poklesla cena (a rast výnosu) počas piatich po sebe nasledujúcich sedení – stratila viac ako 9 % hodnoty. Ak by sa strata -9.3 % považovala za rok, bol by to piaty najhorší rok za päť desaťročí:

Tento čas je iný – z hľadiska politiky Fedu aj politiky

Nastavenie politiky Fedu v roku 2022 je úplne iné ako koncom roka 2018 alebo začiatkom roku 2021.

Pred tromi rokmi bola inflácia pokojná. V každom meradle inflácia teraz zúri vysoko nad cieľmi Fedu a poškodzuje tých, ktorí si rast cien môžu najmenej dovoliť. Napriek tomu, že sa Fed začiatkom roka 2019 po prudkom výpredaji akciového trhu v 4. štvrťroku 2018 otočil, čelí dnes Fed hrozivejším politickým a ekonomickým prekážkam pri podpore akcií.

Inflácia poškodzuje najzraniteľnejšie politické obvody a s oveľa väčším dôrazom na „spravodlivosť“ je politika roku 2022 iná ako kedykoľvek v predchádzajúcich rokoch. Politická optika toho, že Fed opäť zdvíha akcie, zatiaľ čo inflácia zvyšuje ceny potravín, energií a bývania, je pre väčšinu ľudí veľmi neatraktívna. V súčasnom politickom prostredí môže byť odpor voči čomukoľvek vnímanému ako ďalšia záchrana z 1% významnejší, než si väčšina ľudí uvedomuje.

Veľká rotácia mimo rastu

"Trhy sú najsilnejšie, keď sú široké a najslabšie, keď sa zúžia na hrstku mien s modrými čipmi."
- Desať pravidiel investovania Boba Farrella

Vo svojich spisoch predvídam a pokúšam sa písať o tom, kam puk smeruje a nie kde bol.

Tento rýchly rast úrokových sadzieb bude mať pravdepodobne aj naďalej negatívny vplyv na všetky segmenty trhu – najmä rastové akcie – zvýšením bezrizikových nákladov kapitálu a znížením súčasnej hodnoty ich výnosov.

Mierne rastúce úrokové sadzby v druhej polovici minulého roka už začali brať vietor tým najšpekulatívnejším akciám, ktorých nádeje na zisky boli v budúcnosti ďaleko.

Nasledujúci graf ukazuje vysoké percento akcií Nasdaq obchodujúcich aspoň 50 % pod ich nedávnymi maximami:

Celé mesiace som varoval pred nebezpečenstvom zúženia vedúceho postavenia na trhu, pričom som si všimol, že trhy sú podporované výkonnosťou niekoľkých akcií – najmä Meta (FB), Apple (AAPL), Alphabet (GOOGL), Nvidia (NVDA) a Microsoft (MSFT) – zatiaľ čo mnohé iné „hodnotové“ akcie a zvyšok trhu naďalej klesali.

S rastúcimi sadzbami sa domnievam, že najväčšie technologické spoločnosti, ktoré majú významnú trhovú váhu a ktoré boli donedávna ovplyvnené len mierne, pravdepodobne v nasledujúcich mesiacoch utrpia oveľa viac.

Hodnoty zostávajú zvýšené

Zastávam a stále zastávam názor, že všeobecný trhový optimizmus a zvýšené hodnotenia vzhľadom na početné zásadné protivetry nie sú opodstatnené. Navyše sa domnievame, že extrémna rozdvojenosť trhu – taká nápadná v posledných rokoch – bude mať časom negatívne dôsledky na trh. Poškodenie bývalých lídrov rastu za posledný týždeň môže byť skutočne začiatkom dlhšieho obdobia oslabenia trhu.

Aj keď oceňovanie a sentiment nie sú veľmi dobré nástroje na načasovanie, veľa času som strávil kronikovaním a diskusiami o tom, ako sme na 95. až 100. percentile v oceňovaní akciového trhu – Shillerov CAPE, celková trhová kapitalizácia/HDP atď.

Pre mňa je nasledujúci graf – cena S&P k predajom, ktorými sa nedá manipulovať úpravy – zdôrazňuje súčasný stupeň nadhodnotenia:

Zdroj: ZeroHedge

Éra Nezodpovedná hlúposť Nech sa čoskoro skončí

Rok 2021 sa začal snúbením fiškálnych a monetárnych politík, aké svet ešte nevidel, a keď sa rok končí neúspešným Build Back Better Bill a centrálna banka, ktorá sa rýchlo dostáva z obchodu s dlhopismi.

Aj keď vždy existuje možnosť, že sa naše obavy môžu oslabiť – výsledkom budú pozitívnejšie trhové a ekonomické výsledky – zostávame na pochybách, pretože by sme pripisovali rastúcu pravdepodobnosť, že hospodársky rast sa v porovnaní s očakávaniami spomalí a že inflačné tlaky budú naďalej čeliť do značnej miery ovplyvnené obmedzeniami krajiny a podnikania. To pravdepodobne povedie k neuspokojivým ziskom spoločností.

Odhliadnuc od zvyšovania sadzieb, Fed v najbližších troch mesiacoch ukončí program kvantitatívneho uvoľňovania vo výške 1.44 bilióna dolárov. To je viac ako QE1 a QE2 dohromady a je to o 40 % viac ako veľkosť QE3. Tento faucet likvidity sa vypína v rovnakom čase, keď Európska centrálna banka ukončuje svoj program núdzového nákupu pandémie (PEPP). BoE je u konca, BoC je u konca a QE z Reserve Bank of Australia môže skončiť o niekoľko mesiacov.

Pri sadzbách, ktoré sa blížia k nulovej hranici, sa menový pivot Federálneho rezervného systému pravdepodobne ukáže ako problematický pre trhy, pretože teraz má nové obmedzenia s pretrvávajúcou infláciou.

Toto prekročenie času a množstva politiky nás zaviazalo:

* Založenie nebezpečnej bubliny aktív poháňanej likviditou politiky

* Prehlbovanie príjmovej a majetkovej nerovnosti

* Zahájenie politiky tlače peňazí, ktorá vytvorila infláciu, z ktorej bude ťažké uniknúť

Čo ešte očakávame v roku 2022?

Ako som už predtým napísal vo svojom denníku, jedinou istotou je nedostatok istoty, takže vytvorenie súboru základných predpokladov a záverov pre rok 2022 je také ťažké, ako kedykoľvek predtým. Ale vyskúšam to a ponúknem svoj pohľad na to, čo sa môže stať.

Toto je najdôležitejšia časť dnešného otvárača:

1. Všeobecné hodnotenie bolo resetované nižšie. V priemere za celú históriu je nárast sadzieb Fed fondov o 100 bázických bodov spojený s približne 15 % úpravou ocenenia nižším. Vzhľadom na dnešné zvýšené hodnotenia má tento reset potenciál byť viac ako historický priemer.
2. Tvrdý rotačný posun od rastu k hodnote. Do určitej miery to odráža pivot Fedu, ktorý pravdepodobne spôsobí vyššie úrokové sadzby, čo bude mať nepriaznivý vplyv na modely diskontovaných peňažných tokov dlhotrvajúcich rastových akcií.
3. Sklamaný rast EPS, pravdepodobne pod 5 %, v porovnaní s vyššími očakávaniami. Jedným z najväčších prekvapení tohto roka bola odolnosť firemných ziskov. Prispievajúce potenciálne negatívne vplyvy však zahŕňajú pravdepodobný tlak na maržu z vyšších nákladov, sprísnenie Fedu, určité dôkazy o zvyšovaní dopytu vpred atď.
4. Mierny rast EPS, ak vôbec nejaký, v kombinácii s nižšími oceneniami by sa mohol premietnuť do negatívnych celkových výnosov S&P v roku 2022.
5. S pokračujúcou vysokou infláciou – regresívnou daňou, sa neustále prehlbovanie rozdielu medzi príjmami a bohatstvom skrýva v širokej škále sociálnych, ekonomických a politických problémov a investičných dôsledkov.
6. Agresívnejší Fed, ako sa odráža vo všeobecných očakávaniach. Menšia likvidita by mohla viesť k výraznému zníženiu tokov do akciových fondov, čo poskytlo trhom v roku 2021 bezprecedentné palivo.
7. Pokračujúce problémy s dodávateľským reťazcom, ktoré čiastočne poháňajú infláciu a inflačné tlaky na úrovne vysoko nad konsenzom. Je dôležité mať na pamäti, že mnohé z najdôležitejších dodávateľských reťazcov ležia v zámorí, kde boli zavedené prísnejšie obchodné a sociálne uzávery. Inými slovami, USA úplne nekontrolujú svoj ekonomický osud v plochom a prepojenom svete.

zhrnutie

Skončil som svoje “predstierať” stĺpec pred dvoma týždňami s nasledujúcim:

Ako som už uviedol, nastavenie pre rok 2022 je výrazne odlišné od predchádzajúcich rokov. V skutočnosti je to úplne iné ako kedykoľvek za posledných 13 rokov – obdobie, v ktorom boli výsledky v podstate všetky roky okrem jedného pozitívne. (Poznámka: 17 z posledných 19 rokov vykázalo pozitívne výnosy S&P!)

Najdôležitejšie je, že fiškálna a menová politika už nie je neobmedzená a pravdepodobne sme už dávno za bodmi najvyššej hospodárskej aktivity a maximálnej likvidity.

Keďže menová politika sa otáča a Fed teraz uprednostňuje svoj boj o infláciu, úrokové sadzby budú naďalej rásť, čo bude vyvíjať tlak na akcie vo všeobecnosti a najmä na dlhotrvajúce rastové akcie.

Po troch rokoch zloženého ročného výkonu v priemere okolo +23%-24%/rok kombinácia politických úvah a dobre umiestnených obáv z inflácie pravdepodobne pritlačí Fed k tomu, aby bol oveľa jastrabnejší, než sa očakáva.

Januárový pokles akcií vnímam ako možný predchodca zvyšku roku 2022. Ak mám pravdu, pravdepodobne by to viedlo k novému režimu zvýšenej volatility na akciových aj dlhopisových trhoch.

„Nezodpovedné býčie správanie“ možno skončilo a úzky rast trhu (ktorý posilnil indexy) sa pred desiatimi dňami pravdepodobne priblížil k extrému... práve so sprísnením finančných podmienok.

Našľapujte opatrne, pretože hotovosť je kráľom.

TINA („neexistuje žiadna alternatíva“) splniť CITA („hotovosť je alternatívou").

(AAPL, GOOGL, NVDA a MSFT sú podiely v Členský klub Action Alerts PLUS. Chcete byť upozornení skôr, ako AAP kúpi alebo predá tieto akcie? Viac informácií.)

(Tento komentár sa pôvodne objavil na Real Money Pro 14. januára. Kliknite tu dozvedieť sa o tejto dynamickej trhovej informačnej službe pre aktívnych obchodníkov a získať Doug Kass's Denný denník a stĺpce z Paul Price, Bret Jensen a ďalšie.)