ESOP ponúkajú úľavu v dnešnom obmedzenom prostredí financovania

Za 30 rokov, čo som ako investičný bankár súkromných a rodinných podnikov, som nikdy nevidel, že by sa klíma požičiavania na transakcie zmenila tak prudko ako v roku 2022. Financovanie fúzií a akvizícií a transakcií so súkromným kapitálom sa v priebehu roka dramaticky zhoršilo. -Štvrťročné financovanie M&A pokleslo o 70 % v porovnaní s predchádzajúcim štvrťrokom a financovanie odkúpenia za menej ako polovicu obdobia dokončeného v prvom štvrťroku.

prečo? Opýtajte sa Fedu. Po oneskorenom závere, že jeho vlažné opatrenia na zníženie inflácie na 2% cieľ nefungujú, Fed v polovici roka 2022 inicioval štyri po sebe idúce zvýšenia sadzieb o 75 bázických bodov. Rýchlosť a veľkosť týchto nárastov zaskočila ľudí nepripravených. Prakticky zo dňa na deň sa subjekty, ktoré hľadali financovanie, stretli so zvrátením jednoduchších úverových podmienok a prestavbou rizikových prahov zo strany veriteľov. Aký obrat na úverových trhoch, ktoré od roku 2017, okrem šesťmesačného štikútania súvisiaceho s COVID v prvej polovici roku 2020, uprednostňovali dlžníkov.

John Solimine, vedúci oddelenia dlhových kapitálových trhov spoločnosti Verit Advisors, poznamenáva, ako rýchlo a o koľko vzrástla základná úroková sadzba SOFR, podľa ktorej sa oceňujú finančné pôžičky. Z v podstate nuly na začiatku roka 2022 je dnes na úrovni 3.8 %, pričom v novembri to bolo až 4.2 %. Dlžníci a veritelia museli rýchlo rekalibrovať očakávania na toto nové prostredie, od ktorého sa neočakáva, že v blízkej dobe ustúpi.

Vplyv vyšších kapitálových nákladov na všetkých dlžníkov, vrátane ESOP, je vážny, keďže spoločnosti neboli vystavené tomuto typu úverového prostredia už mnoho rokov. Na začiatku roka 2022 mohol sponzor PE, ktorý sa snažil financovať akvizíciu podniku na strednom trhu, primerane očakávať, že si od komerčnej banky požičia niekde medzi 4 – 5 %. Len o 10 mesiacov neskôr mohol ten istý dlžník očakávať náklady na pôžičky vo výške 7 – 8 % alebo vyššie.

Na druhej strane, väčšie hotovostné úrokové zaťaženie podnikov znamená, že dokážu udržať menší dlh. Investičná banka William Blair & Co. vo svojom prieskume financovania s pákovým efektom za tretí štvrťrok poznamenala, že ročné peňažné úrokové zaťaženie spojené s odkúpením podniku s 30 miliónmi dolárov EBITDA by za typických podmienok predstavovalo približne 12.6 milióna dolárov. Dnes, s vyššími úrokovými sadzbami a širšími spreadmi, by tento mlynský kameň presiahol 19.0 milióna dolárov.

V dôsledku toho majú veritelia v úmysle vložiť do nových pôžičiek pomery krytia s pevnými poplatkami a iné úverové podmienky. „Covenant-lite“ financovanie je už zastarané; veritelia teraz trvajú na dohodách ako na spôsobe, ako upozorniť na problémy a poskytnúť včasné varovanie pred možnými finančnými problémami.

Dnešné upisovanie je prísnejšie, pretože veritelia, ktorí chcú použiť kapitál pri vyšších úrokových sadzbách, znižujú celkovú veľkosť svojich úverových záväzkov a zavádzajú iné štrukturálne ochrany. Patria sem zrýchlené plány amortizácie a potenciálne štruktúry opätovného získania prebytočných peňažných tokov, ktoré si vyžadujú, aby sa hotovosť vygenerovaná podnikom použila na zníženie dlhu.

Neočakávajte, že vysokorýchlostné prostredie čoskoro ustúpi. Záväzok Fedu udržať infláciu na úrovni 2 % sa podľa názoru jedného pozorovateľa premietne do predpokladaného vrcholu SOFR vo výške 5 % v druhom štvrťroku 2023. Podľa odhadu tejto firmy zostane SOFR nad 3.5 % až do polovice roku 2026, produkovať udržateľné úrokové sadzby úverov v stredných až vysokých jednociferných číslach.

S týmito tlakmi kapitálových trhov existujú akékoľvek strieborné lemy pre potenciálnych predajcov? Vlastne niekoľko.

Jedným z nich je väčšia flexibilita zamestnaneckých plánov vlastníctva akcií (ESOP), ktoré poskytujú predajcom pri štruktúrovaní ich transakcií v porovnaní s tradičnými transakciami fúzií a akvizícií. Keďže transakcie ESOP sa zvyčajne nespoliehajú na taký vysoký stupeň externého financovania a majú výhody z dane z príjmu právnických osôb – oceňované veritelia v súčasnom prostredí s obmedzením úverov – je relatívne jednoduchšie ich dokončiť.

Vzhľadom na zložitejšie prostredie pre tradične financované obchody sme zaznamenali zvýšený záujem o čiastkové transakcie ESOP. S týmito sa len časť, povedzme 30% vlastného imania predáva ESOP. Financovanie čiastočného ESOP môže zvyčajne kombinovať financovanie treťou stranou a/alebo zmenky predajcu. Najmä v tomto obmedzenom prostredí majú veritelia radi čiastočné ESOP s ich nižším pákovým profilom a celkovou dlhovou službou v porovnaní so 100% odkúpením financovaným z dlhu.

Pre predajcov, pri dodaní menej ako 100 % likvidity na konci, uprednostňuje čiastočný ESOP pred aukciou celého obchodu za neuspokojivých podmienok. Ponúka tiež spôsob, ako diverzifikovať a odobrať zo stola nejaké žetóny a zároveň si zachovať celú škálu možností. Dokončenie čiastočnej transakcie ESOP ponecháva otvorenú príležitosť realizovať hodnotu podnikania vykonaním 100 % transakcie ESOP alebo ukončením ESOP a predajom PE firme alebo konkurentovi. Stručne povedané, čiastočný ESOP zachováva možnosti pre budúce strategické alternatívy.

Jeden klient, ktorý si vybral túto cestu, prekonal finančnú krízu v roku 2007 a o 13 rokov neskôr COVID. Vzhľadom na možnosť recesie a realitu vyšších úrokových sadzieb považoval za rozumné diverzifikovať svoje a jeho rodinné držby dokončením čiastočného 30 % ESOP. Aj počas tohto náročného trhu sme zabezpečili výhodné financovanie treťou stranou a veríme, že túto transakciu dokončí za podmienok atraktívnych pre neho a jeho rodinu.

Druhé pozitívum: bezprecedentný záujem zo strany veriteľov. Na nedávnej konferencii Asociácie ESOP sa zúčastnilo viac ako tucet rôznych komerčných bánk a mnohé z nich založili špecializované úverové skupiny ESOP. Ich účasť signalizuje lepšie pochopenie výhod štruktúry ESOP v zmysle nižšieho pákového efektu a väčšej obchodnej stability, ako aj ich zvýšené odhodlanie financovať ESOP.

Relatívne nová ochota nebankových veriteľov poskytovať kapitál priamo ESOP, ktoré nevlastnia PE, predstavuje tretí zdroj optimizmu. V minulosti nebankové subjekty obmedzovali svoje úverové aktivity na transakcie sponzorované PE firmami. Ale keď úrokové sadzby rástli a vyvíjali tlak na existujúce pôžičky na odkúpenie, nebankoví veritelia sa snažili diverzifikovať svoje úverové portfóliá. ESOP opäť ponúkajú nižší pákový efekt, diverzifikáciu úverového portfólia a väčšiu stabilitu a čoraz viac sa javia ako atraktívna alternatíva k LBO firiem s vyšším pákovým efektom. Keďže čoraz viac podnikateľov chápe ESOP ako potenciálnu udalosť likvidity, očakávame, že nebankoví veritelia sa stanú ešte dôležitejším zdrojom kapitálu.

Posledný, dôležitý svetlý bod: významné daňové výhody ESOP. Stávajú sa obzvlášť atraktívnymi, keď sú úrokové sadzby vysoké kvôli výhodám dane z príjmu právnických osôb. Okrem toho, v závislosti od toho, ako je ESOP štruktúrovaný, časť – a v niektorých prípadoch všetky – zisky spoločnosti sú oslobodené od dane, čo zvyšuje schopnosť dlžníka splácať dlh.

Napriek nepopierateľným výzvam, ktoré predstavujú vyššie sadzby, flexibilita štruktúry ESOP je prínosom pre predajcov súkromných a rodinných podnikov. Aj keď sú tieto výhody vždy hodnotné, teraz sú obzvlášť významné a mali by sa preskúmať ako základná stratégia odchodu.