SVB nie je kanárik v banskej uhoľnej bani

Dobré ráno. Vitajte na dni práce. Prognostici predpokladajú, že vo februári pribudlo 205,000 XNUMX pracovných miest. Niečo podobné si mysleli aj minulý mesiac, predtým, než skutočné januárové číslo, viac ako pol milióna pracovných miest, všetkých strhlo. Odvtedy mnohí odmietli silné januárové údaje ako náhodu teplej zimy. Ďalšiu dnešnú správu o miezd bude ťažšie odmietnuť. Napíšte nám: [chránené e-mailom] a [chránené e-mailom].

Silicon Valley Bank

Akcie Silicon Valley Bank včera klesli o 60 percent po tom, čo spoločnosť oznámila, že urobila veľké zmeny vo svojej súvahe a navýši nový kapitál. Je to veľký krok, ale nie – v kontexte trhov vo všeobecnosti – obzvlášť veľký príbeh. Po štvrtkovom bičovaní je trhová kapitalizácia SVB len 6 miliárd dolárov.

Čo je veľmi veľký príbeh je, že banky vo všeobecnosti prudko vypredali na správy. Bankový index KBW klesol o 8 percent. Pozrite sa na to takto: včerajší sympatický pokles JPMorgan Chase o 5.4 percenta predstavuje oveľa väčší pokles hodnoty (22 miliárd USD) ako pokles vlastných akcií SVB (9.5 miliardy USD). Otrasy v bankovom sektore naznačujú, že to, čo sa pokazilo v SVB, je znakom väčšieho problému. je to tak?

Krátka odpoveď je nie. Keď to hovorím, som prudko nervózny; pre finančného novinára je oveľa bezpečnejšie predpovedať katastrofu, ktorá sa nenaplní, ako zavrhnúť možnosť, že sa tak stane. Ale problémy SVB vyplývajú z bilančných zvláštností, ktoré väčšina ostatných bánk nezdieľa. Nakoľko iné banky majú podobné problémy, mali by byť oveľa miernejšie. Je tu však jeden dôležitý dodatok: v bankovníctve si zlyhania dôvery môžu žiť vlastným životom. Ak si dostatok ľudí myslí, že problémy v štýle SVB sú rozšírené, môžu sa stať zlé veci. Banky strávia niekoľko nasledujúcich dní tvrdením, že „nebudeme musieť robiť odpisy ani zvyšovať vlastný kapitál“. Nikomu to neupokojí nervy; naopak, bude to znieť ako ozvena rokov 2007-8.

Začnime teda faktami. Problémy SVB možno zhrnúť do tabuľky:

SVB sa stará o kalifornský technologický priemysel a popri týchto odvetviach už roky rýchlo rastie. Ale potom, s explóziou špekulatívneho financovania počas boomu pandémie koronavírusov, vklady (tmavomodrá čiara) rástli veľmi rýchlo. Hlavní zákazníci SVB, technologické start-upy, potrebovali niekam vložiť peniaze, ktoré im lopatou hádzali investori z rizikového kapitálu. SVB však nemalo kapacitu alebo možno ani chuť poskytovať pôžičky (svetlomodrá čiara) v sadzbe, v akej sa valili vklady. Namiesto toho investovalo prostriedky (ružová čiara) – prevažne v dlhodobom, fixnom , štátom kryté dlhové cenné papiere.

Nebol to dobrý nápad, pretože to dávalo SVB dvojnásobnú citlivosť na vyššie úrokové sadzby. Na strane aktív súvahy vyššie sadzby znižujú hodnotu týchto dlhodobých dlhových cenných papierov. Na strane pasív vyššie sadzby znamenajú menej peňazí strkaných do technológií a ako také nižšiu ponuku financovania z lacných vkladov.

Neznamená to, že SVB čelilo kríze likvidity, v ktorej by nestíhalo výbery (aj keď opäť, každá banka, ktorá sa nejakým spôsobom dostatočne pokazí, môže čeliť náhlemu nábehu). Hlavným problémom je ziskovosť. Podniky, na rozdiel od drobných vkladateľov, sú veľmi citlivé na ceny svojich vkladov. Keď sa sadzby zvýšia, podniky očakávajú, že ich vklady vynesú viac, a ak sa tak nestane, presunú svoje peniaze. Väčšina retailových vkladateľov na to nedá dopustiť. A vkladatelia SVB sú v drvivej väčšine podnikatelia.

Výnos z aktív SVB je ukotvený na úrovni dlhodobých štátnych dlhopisov nakúpených pri nízkych sadzbách; medzitým jej náklady na financovanie rýchlo rastú. Vo štvrtom štvrťroku jej náklady na vklady vzrástli o 2.33 percenta z 14 percenta v poslednom štvrťroku 2021. To je zlé, ale nie smrteľné: úročené aktíva spoločnosti vyniesli vo štvrtom štvrťroku výnos 3.36 percenta z 1.99 percenta. percent, čo predstavuje sprísnenie, ale stále pozitívne rozpätie. Náklady na vklady však budú neustále rásť, keď sa prevalí viac vkladov, a to aj bez ďalšieho zvyšovania sadzieb.

Preto SVB predala dlhopisy za 21 miliárd dolárov. Potrebovala tieto prostriedky reinvestovať do cenných papierov s kratšou duráciou, aby zvýšila výnos a aby bola jej súvaha flexibilnejšia vzhľadom na akékoľvek ďalšie zvyšovanie sadzieb. A potom bolo potrebné získať kapitál na nahradenie strát vzniknutých pri týchto predajoch (ak kúpite dlhopis, keď sú sadzby nízke, a predáte ho, keď sú sadzby vysoké, utrpíte stratu). 

Prečo väčšina ostatných bánk nebude čeliť podobnej kríze? Po prvé, máloktorá iná banka má taký vysoký podiel podnikateľských vkladov ako SVB, takže náklady na ich financovanie neporastú tak rýchlo. V Fifth Third, typickej regionálnej banke, náklady na vklady dosiahli vo štvrtom štvrťroku iba 1.05 percenta. V gigantickej Bank of America to bolo 0.96 percenta.

Po druhé, len málo iných bánk má toľko aktív zablokovaných v cenných papieroch s pevnou úrokovou sadzbou ako SVB, a nie v úveroch s pohyblivou sadzbou. Cenné papiere tvoria 56 percent majetku SVB. V piatej tretine je toto číslo 25 percent; v Bank of America je to 28 percent. To je stále veľa dlhopisov držaných v súvahách bánk na pod ich trhovú hodnotu. Nízke výnosy dlhopisov budú brzdiť zisky. Nie je to však žiadne prekvapenie a žiadne tajomstvo a banky s vyváženejším biznisom ako SVB by to mali vedieť prepracovať.

Čisté úrokové marže väčšiny bánk (výnos aktív mínus náklady na financovanie) sa čoskoro začnú znižovať. Je to súčasť normálneho cyklu: keď sadzby rastú, výnosy aktív rýchlo rastú a náklady na vklady dobiehajú. Gerard Cassidy, bankový analytik v RBC, očakáva, že NIM dosiahne vrchol v prvom alebo druhom štvrťroku a odtiaľ bude klesať. Ale každý vedel, že to príde skôr, ako SVB narazilo na skaly. RBC tento týždeň usporiadala výročnú bankovú konferenciu, na ktorej vystúpili všetky hlavné regionálne banky. Iba jedna (Key Corp) znížila svoj odhad čistého úrokového výnosu.

Pre väčšinu bánk sú vyššie sadzby samé o sebe dobrou správou. Na strane aktív súvahy pomáhajú viac ako poškodzujú stranu pasív. Samozrejme, ak sú sadzby vyššie, pretože Fed sprísňuje politiku a toto sprísňovanie politiky tlačí ekonomiku do recesie, je to pre banky zlé. Banky nenávidia recesiu. Ale aj toto riziko bolo dobre známe pred veľmi zlým dňom SVB.

SVB je opak: vyššie sadzby jej viac škodia na strane pasív ako pomáhajú na strane aktív. Ako zhŕňa bankový analytik Oppenheimer Chris Kotowski, SVB je „odľahlá hodnota citlivá na pasíva vo svete všeobecne citlivom na aktíva“.

SVB nie je kanárik v banskej uhoľnej bani. Jeho problémy by mohli spôsobiť všeobecnú stratu dôvery, ktorá bolí sektor, ale to by si vyžadovalo inú metaforu: možno kričať oheň v preplnenom divadle. Investori by mali zostať pokojní a sledovať fundamenty.

Jedno dobré čítanie

USA musia vymyslieť niečo nové Endgame pre svoj konflikt s Čínou.