S&P 500 je najobľúbenejší a predražený benchmark na svete

Takmer každý investuje do indexu S&P 500, čo môže predstavovať problém.

Podľa ETF.com, v súčasnosti sa na americkom trhu obchoduje s 2,205 500 fondmi obchodovanými na burze (ETF). Najväčším je SPDR S&P XNUMX ETF SPY
s aktívami približne 359 miliárd dolárov. Medzi prvými desiatimi akciovými ETF sú prvé tri všetky pasívne fondy indexu S&P 500.

Ak rozdelíme relatívne podiely, samotné SPY, IVV a VOO predstavujú 53 % z celkového koláča.

Na základe týchto údajov je S&P 500 jednoznačne veľmi populárnou investíciou. Ale robí to tiež riskantné?

Dve investičné bubliny v súčasnosti nafukujú ocenenie S&P 500 nad rámec väčšiny porovnateľných benchmarkov a sú vedľajším produktom opcií ODTE a pasívneho investovania.

#1: Bublina možností ODTE

Opčná mánia „ODTE“, ktorá preniesla Wall Street, je krátkodobý trend, ktorý ovplyvňuje ocenenie S&P 500.

2. februára sa obchodovalo viac call opcií ako kedykoľvek predtým. Je to do značnej miery spôsobené explóziou v počte obchodníkov využívajúcich nula dní do expirácie, čiže opcie ODTE.

Opcie Zero Days to Expiration (ODTE) sú opčné zmluvy, ktorých platnosť vyprší v ten istý deň, kedy boli vydané, a častejšie sa používajú na získanie expozície voči akciám alebo ETF s vysokou likviditou. Denní obchodníci využívajú takéto možnosti na uzatváranie krátkodobých stávok na pohyb podkladových aktív s potenciálom vytvárať rýchle zisky.

Podľa Charlieho McElligotta z Nomury niektoré finančné firmy sa správajú ako „full-tilt day traders“, pomocou hier s opciami „zosilniť a „odšťaviť“ zamýšľaný smerový pohyb trhu.

Keď sa aktivita opcií zrýchli, tvorcovia trhu sa musia snažiť nakupovať a predávať akcie podkladových aktív, aby si riadne zabezpečili svoje účtovníctvo a zachovali si trhovo neutrálny postoj. Táto činnosť môže ovplyvniť ceny aktív, ktoré sú základom opcií.

Pre perspektívu to zverejnil analytik trhu Thomas Thornton tweet minulý týždeň:

Jedna z prvých obrazoviek Bloomberg, na ktorú sa každé ráno pozerám, je panel Najaktívnejších možností. Možnosti Apple, Tesla a S&P 500 sa často objavujú v hornej časti. Nižšie je snímka spred niekoľkých dní, keď sa obchodovalo s veľkým počtom call opcií Tesla, Apple a S&P 500, čo predstavovalo miliardy dolárov v nominálnej hodnote.

Od dnešného dňa vzrástol index S&P 500 o 7.9 %, zatiaľ čo akcie Tesly a Apple sú +70 % a +18 %. Prudký začiatok týchto miláčikov ODTE je takmer výlučne spôsobený nárastom ocenenia – nie pozitívnym posunom v základoch.

#2: Bublina pasívneho investovania

Pasívna bublina je dlhodobý trend, ktorý tiež zvyšuje ocenenie S&P 500.

Indexové fondy S&P 500 dominujú tokom fondov najmä vďaka širšiemu posunu v tom, ako investori alokujú kapitál. V roku 2013 bolo 34 % domácich akciových fondov investovaných pasívne (podielové fondy a ETF), zatiaľ čo dnes je to 57 %.

Mnoho investorov volí pasívny spôsob investovania, pretože má nízke náklady a zvyčajne prekonáva väčšinu aktívnych fondov. Táto jednoduchá a priamočiara hodnotová ponuka je dôvodom, prečo toky pasívnych fondov predbehli aktívne toky desať rokov po sebe.

Pasívne investovanie však nie je dokonalé.

Jeden úder proti pasívnemu investovaniu je aké pasívne to je. Ak sa zastavíte a skutočne sa nad tým zamyslíte, je to neuveriteľne lenivá forma analýzy. Väčšina pasívnych fondov je riadená trhovou kapitalizáciou, čo znamená, že len automaticky kupujú najväčšie a najhodnotnejšie spoločnosti v akomkoľvek svete pokrytia. To je všetko.

Pasívne fondy zvyčajne nezohľadňujú, aký zisk spoločnosť zarobí, ani to, či sa jej akcie obchodujú pri ocenení z nosa. Ak akcie v minulosti výrazne vzrástli, stačí to – rozhovor môžeme zastaviť priamo tam.

Keďže väčší je vo všeobecnosti lepší v tomto čoraz pasívnejšom svete investovania, pravdepodobne nie je náhoda, že veľkosť bola v posledných rokoch kľúčovou hnacou silou výkonnostných trendov. V poslednom desaťročí, zatiaľ čo pasívne sa zmenili z 34 % domácich fondov na 57 %, index S&P 500 s veľkou kapitalizáciou, ktorý najviac uprednostňujú pasívni investori, prekonal indexy s menšou kapitalizáciou. Od roku 2013 sa S&P 500 každoročne vracia o 13.2% v porovnaní s 11.7% návratnosťou pre index S&P 400 so strednou kapitalizáciou a 10.0% pre index s nízkou kapitalizáciou Russell 2000.

V tom čase značná časť nadvýkonnosti indexu S&P 500 pochádzala z jeho relatívneho prehodnotenia.

V súčasnosti sa index S&P 500 obchoduje s pomerom ceny a predaja (PSR) 2.4 v porovnaní s 1.3 PSR pre S&P 400 a 1.2 PSR pre index Russell 2000. Násobok PSR S&P 500 bol v roku 1.4 2013; podobne ako ostatné dva indexy. Odvtedy sa však ocenenie indexu S&P 500 zvýšilo o 70 %, v porovnaní s iba asi 13 % nárastom ocenení menších indexov.

Ak porovnáme index S&P 500 so zahraničným benchmarkom, akým je napríklad index MSCI All Country World ex-US (ACWX), nájdeme viac dôkazov o nafúknutom ocenení. Podľa JPMorgan je 20-ročný priemer P/E pre S&P 500 15.5, zatiaľ čo index sa teraz obchoduje za približne 18-násobok zisku. Medzitým sa americký index ACWI-ex obchoduje s približne 13-násobným ziskom, čo je mierne pod jeho 20-ročným zadným priemerom.

Výnosy dlhopisov tiež spôsobujú, že S&P 500 vyzerá draho. Šesťmesačné štátne pokladničné poukážky v súčasnosti prinášajú približne 5 %, čo je najviac od roku 2007. Medzitým je výnos z S&P 500 v súčasnosti 5.08 %, čo znamená, že americkí akcioví investori dostávajú najnižšiu rizikovú prémiu od roku 2001.

Časť inflácie ocenenia v indexe S&P 500 určite závisí od faktorov mimo pasívnych tokov alebo tokov poháňaných opciami. Ale nemýľte sa – na týchto tokoch veľmi záleží.

Martin Schmalz je nedávno profesorom financií a ekonómie na Oxfordskej univerzite publikoval článok s názvom „Indexové fondy, ceny aktív a blaho investorov“.

Podľa Schmalza „Prítomnosť indexového fondu má tendenciu zvyšovať účasť na akciovom trhu, a tým zvyšovať ceny aktív a znižovať očakávané výnosy z investovania na akciovom trhu.

Po zostavení modelu a vykonaní mnohých simulácií Schmalz zistil, že aj keď jednotlivci môžu z krátkodobého hľadiska profitovať z prechodu na nižšie náklady, pasívna forma investovania predstavuje problémy, pretože to zvyšuje ocenenie a narúša budúcu návratnosť. potenciál.

Je dôležité si uvedomiť, že z dlhodobého hľadiska sú ceny na akciovom trhu funkciou dva veci: (i) zisky spoločnosti a (ii) ocenenie, ktoré týmto ziskom pripisuje viacero investorov.

Verejné spoločnosti dlhodobo rástli svoj zisk na akciu (EPS) pomerne stabilným tempom vo vysokých jednociferných číslach. Od roku 1990 stúpol zisk na akciu indexu S&P 500 približne o 7 % ročne. A za posledných desať rokov index tiež zaznamenal v priemere približne 7% rast EPS.

Ak je nepravdepodobné, že by sa dlhodobá zárobková sila korporátnej Ameriky podstatne zmenila, potom hnacou silou, ktorá spôsobí, že niektoré investície budú fungovať lepšie ako iné, sú relatívne posuny v ocenení.

Vzhľadom na to, že index S&P 500 už má najdrahší hodnotiaci profil zo všetkých hlavných akciových benchmarkov na svete, investori by mali zvážiť diverzifikáciu toho, koľko aktívnej a pasívnej expozície majú vo svojom portfóliu v budúcnosti.

Ak by sa ocenenie amerického preferovaného nástroja dôchodkového sporenia mohlo neustále zvyšovať, index S&P 500 by mohol neustále prekonávať. Ale ak sa nad tým skutočne zamyslíte, je nemožné, aby index S&P 500 dosahoval večne lepšie výsledky. Ak by k tomu došlo, hodnota spoločností ako Apple by sa prepadla do zabudnutia a nakoniec by pohltila zvyšok ekonomiky.

Mali by sme teda predpokladať, že nakoniec dôjde k nejakému zúčtovaniu pre pasívnych investorov. Možno, že rýchla deštrukcia bohatstva, ktorej sme boli svedkami v akciách s mega kapitalizáciou v roku 2022, bola len ukážkou?