Tom Cole hovorí, že by ste mali zahodiť staré základy, ako je účtovná hodnota, a pozrieť sa na iné, ktoré sú viac prispôsobené 21.st storočí. Pracuje pre neho.
Wklobúk je meradlom hodnoty spoločnosti? Ak ste ako väčšina investorov, najprv sa pozeráte na účtovnú hodnotu, zisky a dividendy. Berte tieto tri metriky s rezervou, hovorí finančný manažér Chicaga Thomas Cole. Hovorí, že je lepšie zhodnotiť, koľko voľných peňazí podnik generuje zo svojich operácií.
S pomocou dvoch partnerov Cole premenil jednoduchú štatistiku voľného peňažného toku na rýchlo úspešnú operáciu výberu zásob. Za niečo vyše štyroch rokov ich Distillate Capital Partners prilákali do svojho hlavného fondu nie celkom 1 miliardu dolárov, pričom pohodlne prekonali trhový priemer.
Voľný peňažný tok, ako to vidí Destilát, je hotovosť z operácií mínus výdavky na kapitálové výdavky. To, že ide o jeden dobrý spôsob, ako sa pozrieť na ziskovosť, je sotva nová koncepcia. Warren Buffett túto myšlienku hlása prinajmenšom od roku 1986 a používa frázu „zárobok vlastníka“. Čo tým myslí: Majiteľovi firmy nezáleží ani tak na čistom príjme, ale veľa na množstve hotovosti, ktorú možno bezpečne vyťažiť bez toho, aby to narušilo podnikanie.
Nevyhnutnosť je matkou podnikania. Cole, teraz 61, Jacob Beidler, 41, a Matthew Swanson, 46, vytvorili Distillate po tom, čo New York Life vytrhol zástrčku z výskumného butiku, kde pracovali. „Vedeli sme, že svet nepotrebuje ďalšieho správcu peňazí,“ hovorí Cole, ale nechceli sa vzdať práce, ktorú už vložili do svojho alternatívneho spôsobu hodnotenia akcií. Cole, starší štátnik so štyrmi desaťročiami v správe majetku, je generálnym riaditeľom, ale traja majú rovnaké podiely.
Súvahy, definované pre éru výroby ocele, sú beznádejne zastarané pre ekonomiku nehmotných aktív, ako sú patenty na lieky a softvér.
Poisťovňa prišla o pekný malý podnik. Od svojho založenia v roku 2018 fond Distillate US Fundamental Stability & Value obchodovaný na burze, ktorý sa zameriava na veľké spoločnosti, dosiahol priemernú celkovú návratnosť 13.4 % ročne v porovnaní s 10.1 % v prípade indexu S&P 500. Dva nedávne prírastky do produktového radu, jeden fond držiaci zahraničné akcie a jedny malé akcie v USA tvoria 4 % aktív Destilátu a sú otvorené zmiešane, so zahraničnými akciami pozadu a malými akciami výrazne pred referenčnými hodnotami.
Posadnutosť Destilátu voľným peňažným tokom vychádza zo skepticizmu ohľadom podnikového účtovníctva. Čistý príjem možno až príliš ľahko sfalšovať alebo umelo vyhladiť, hovorí Cole a cituje štipľavé komentáre Buffetta v tohtoročnom liste akcionárom Berkshire Hathaway.
Cole pokračuje: Súvahy, definované pre éru výroby ocele, sú beznádejne zastarané pre ekonomiku nehmotných aktív, ako sú patenty na lieky a softvér. „Došlo k zásadnému posunu od [ekonomiky] poháňanej fyzickým kapitálom k ekonomike poháňanej intelektuálnym kapitálom,“ hovorí Cole. Zlyhanie všeobecne uznávaných účtovných zásad: Vypočítavajú účtovnú hodnotu, prebytok aktív nad záväzkami, aby zahŕňali hodnotu tovární a skladov, pretože tieto sa kapitalizujú v súvahe. Kniha však nezahŕňa akumulovanú hodnotu výskumu a vývoja, ktorá sa odpíše hneď, ako vzniknú výdavky.
Cole sa považuje za hodnotového investora, čo znamená niekoho, kto inštinktívne uprednostňuje pomalšie rastúcu spoločnosť obchodujúcu s nízkym násobkom svojej zárobkovej sily pred rýchlo rastúcim obchodovaním so strmým násobkom. „Hodnotové investovanie funguje už dlho,“ hovorí. "Je to intuitívne príťažlivé." Ale pozrite sa, ako sa v jeho rukách obracia predstava o hodnote.
Tradicionalista, dodržiavajúci predpisy z 20th storočia biblia hodnotového investovania, Benjamin Graham a David Dodd Analýza bezpečnosti, by skôr kúpil ťažkopádnu elektráreň ako American Electric Power než akcie Silicon Valley ako Alphabet, materská spoločnosť Google. Nástroj je možné kúpiť za 1.9-násobok účtovnej hodnoty; Abeceda platí pre 4.5-násobok knihy.
Pozrite sa na peňažné toky, hovorí Cole. Verejnoprospešná spoločnosť má vo zvyku spotrebovať celý svoj čistý príjem a potom časť pri budovaní nových elektrární a prenosových vedení. Svoju veľkú dividendu pokrýva požičiavaním peňazí.
Dividendy sú skutočné, ale archaické: Moderný spôsob vyplácania hotovosti akcionárom je prostredníctvom spätného odkúpenia akcií.
Na rozdiel od toho Alphabet generuje veľa peňazí, ktoré sa nemusia vrátiť späť do podnikania. Podľa Coleovho počítania je cena spoločnosti na vyhľadávanie na webe 15-násobkom tohtoročného očakávaného voľného peňažného toku a cena služby 140-násobkom. Distillate US Fundamental vlastní Alphabet, Apple, Visa a Broadcom; nevlastní žiadne služby.
Popri čistom zisku a účtovnej hodnote tvoria výplaty dividend klasickú triádu ocenenia Grahama a Dodda. Čo s nimi? Určite sú to skutočné veci, ktoré sa nedajú ľahko zmanipulovať ako zisk alebo irelevantné ako účtovná hodnota?
Dividendy sú skutočné, ale archaické: Moderný spôsob vyplácania hotovosti akcionárom je prostredníctvom spätného odkúpenia akcií. Cole hovorí, že spôsob, ako zlepšiť túto zmenu v podnikových návykoch, je byť ľahostajný k tomu, či sa hotovosť míňa na dividendy, spätné odkupy alebo splácanie dlhov. Do portfólia rád zaradí akcie ako Adobe a AutoZone, ktoré nezaplatia ani cent.
Niekto by sa mohol čudovať, ako v čase, keď je Buffett celebritou a každá výročná správa obsahuje vyhlásenie o peňažných tokoch, môže existovať priestor na porazenie trhu pomocou oceňovania peňažných tokov. Odpoveď: Zatiaľ čo mnohí investori sa prispôsobili postindustriálnym hodnotám, mnohí nie. IShares Russell 1000 Value ETF, vybudovaný z indexu, v ktorom hrá veľkú úlohu účtovná hodnota, má v sebe 50 miliárd dolárov.
Cole dúfa, že vaky iracionálnej bujarosti zostanú, aby ich mohol Destilát využiť. „Počas pandémie mali akcie na prácu doma ako Peloton a Zoom ľudia, ktorí vyhlásili, že hodnota ako štýl je mŕtva,“ hovorí. "Vždy sa niečo deje."
To, čo Cole a jeho partneri dokázali, sa zdá byť až príliš jednoduché. Vytvorili správcu aktív pomocou štandardných back-office služieb a nulovej najatej pomoci. Napriek pomerne vysokému 78% ročnému obratu nepotrebujú obchodný stôl; Tvorcovia trhu ETF robia väčšinu nákupu a predaja. Nepotrebujú analytikov, pretože všetky údaje, ktoré potrebujú, získavajú z predplatného FactSet. Nepotrebujú oddelenie pre obsluhu akcionárov, pretože na rozdiel od podielových fondov ETF neinteragujú so svojimi zákazníkmi.
„To, čo robíme teraz, by sme pred 20 rokmi nedokázali,“ hovorí Cole. Zjednodušený formát ETF je výhodná pre investorov; 0.39 % ročný poplatok za Distillate US Fundamental je polovica priemerných nákladov aktívneho spravovaného podielového fondu. A predsa je tento poplatok pre tvorcov fondu celkom lukratívny. Pravdepodobne zarobia viac ako polovicu 4 miliónov dolárov ročne, ktoré to prináša. Skutočne voľný peňažný tok.
VIAC OD FORBES
Zdroj: https://www.forbes.com/sites/baldwin/2023/03/13/tech-stock-friendly-value-investing/