Fond padlých anjelov Francisa Rodilossa kupuje to, čo musia predať iní, a predáva to, čo musia kupovať iní.
ASte pripravení staviť proti trhu – skutočne, proti svojim inštinktom? Skúste to takto: V čase, keď sa zdá, že recesia sa blíži a úrokové sadzby rastú, investujte do nezdravých dlhopisov.
Francis Rodilosso prevádzkuje Van Eck Fallen Angel High Yield Bond ETF. Za toto portfólio v hodnote 2.8 miliardy dolárov mechanicky nakupuje dlhopisy hneď, ako sa znížia z vysokokvalitných na nevyžiadané, a predá všetky, ktoré sa povýšia z podradných na vysokokvalitné. To je presný opak toho, čo robí každý obozretný manažér dlhopisového portfólia „investičného stupňa“.
V hromade odpadu padlých anjelov: dlh z takých outfitov ako Bed, Bath & Beyond, Royal Caribbean Cruises a Transocean. Fuj.
Ale teraz sa pozrite na výsledky. Za posledné desaťročie mal Rodilossov nevyžiadaný fond priemerný ročný výnos 5.8 %. Fond Vanguard Total Bond Market obchodovaný na burze, ktorý sa drží vysoko kvalitných kreditov, získal len 1.4 % ročne.
PADNÝ ANJEL VYDÁVA
Priemerný výnos do splatnosti dlhopisov, ktoré začali s dobrým úverovým ratingom a potom sa kvalita prepadla, je teraz pomerne vysoká, na úrovni 7.5 %. Výnos 3.4 % oproti porovnateľným štátnym dlhopisom je však len priemerný. Rozpätie je „option-upravené“ – to znamená, že sa počíta po zohľadnení škôd spôsobených ustanoveniami o výkupe dlhopisov.
Sme v recesii, alebo sa v nej chystáme? To je silne naznačené tým, aké vysoké sú krátkodobé úrokové sadzby v porovnaní s dlhodobými. Ak k tomu dôjde, tento nevyžiadaný fond, rovnako ako všetky nevyžiadané fondy, utrpí. Budú úrokové sadzby naďalej stúpať? Mohli by. Sadzby minulý rok vystrelili nahor, čo značne poškodilo Van Eck fond a takmer každý dlhopisový fond.
V každom prípade môžete tolerovať určité riziko, keď je kupón na dlhopise dostatočne tučný. Rodilossova filozofia: "Choď tam, kde je výnos."
Výnos fondu padlých anjelov, ako ho vypočítava Morningstar, je 6.7 %. To je lepšie ako 3 percentuálne body nad výnosom amerických štátnych dlhopisov s porovnateľnou splatnosťou. Tri body záujmu navyše stačia na to, aby vykompenzovali niektoré tráviace ťažkosti, ktoré zažívajú investori v nevyžiadanom tovare.
Očakávajte pálenie záhy. Chytať anjelov, keď padajú, znamená nakupovať do sektorov, na ktorých sa rúca zvyšok Wall Street. Pred tromi rokmi fond Van Eck pridal dlhopisy od Occidental Petroleum a Ford Motor, keď sa ich kreditná kvalita prepadla, nie je prekvapením, že spotová cena ropy sa blížila k nule a Ford klesal do červeného atramentu.
Výsledky: nie zlé. Occidental Pete a Ford, obaja stále v portfóliu, nezískali späť svoje úverové hodnotenie investičného stupňa, ale držia krok s kupónovými platbami. Obligácie spoločnosti Occidental, kúpené za 75 centov za dolár, vzrástli na 97. Fond znížil dlhopis Ford 4.75 % splatný v roku 2043 zo 64 na 77.
Jamel Toppin pre Forbes
Príležitostne puto stúpalo a vychádzalo. Dlh od spoločnosti EQT, spoločnosti na vŕtanie plynu a distribútora, prišiel na palubu v roku 2020 za cenu 77. O dva roky neskôr získal dlhopis späť svoj status BBB, takže je príliš dôveryhodný na to, aby si ho ponechal. Fond vystúpil s priemernou cenou 106.
Niektorí anjeli idú inou cestou. Keď sa fond otvoril v roku 2012, bol zahrnutý aj JC Penney. Chorobný maloobchodník nakoniec skrachoval. Fond stratil veľa.
Nejako sa Van Eck Fallen Angles podarilo vyrovnať s víťazmi ako EQT a Occidental, kapitálové straty z duds. Jej čisté aktíva na akciu sú teraz mŕtve, dokonca aj tam, kde boli pred desiatimi rokmi. Porovnajte Vanguard High Yield Corporate Fund, open-end, a SPDR Bloomberg High Yield Bond ETF: Obaja títo oveľa väčší hráči majú erodujúce hodnoty aktív.
Ako to, že nadmerné návraty k stratégii padlých anjelov pretrvávajú tak dlho? Mysleli by ste si, že hedžové fondy alebo iní investori kopírujú to, čo robí Rodilosso, a nechajú mu na stole menej peňazí. V skutočnosti to pravdepodobne robia.
Existuje však dostatočná ponuka prepredaných dlhopisov a veľký dopyt po zotavených anjeloch. Je to preto, že investori na druhej strane obchodov majú do značnej miery zviazané ruky. Manažér s mandátom vlastniť dlhopisy vysokej kvality sa musí skôr či neskôr zbaviť odpadu a nahradiť ho dlhopismi vysokej kvality. Obaja títo manažéri aj Rodilosso však majú malú flexibilitu v presnom načasovaní aktualizácií ich portfólia; to preto, aby bolo pre špekulantov ťažké postaviť sa pred ich obchody.
VZORKA FONDU NEJUNKOVÝCH DLHOPISOV
Stovky fondov sa špecializujú na dlhy od slabých spoločností alebo útržkovitých častí sveta. Toto je malá podmnožina.
Ak kolísanie firemných kreditov nespôsobuje Rodilossovi žiadne bezsenné noci, je to z dvoch dôvodov. Jedným z nich je, že jeho portfólio je úplne diktované pravidlami. Ak emisia presiahne určitú veľkosť a nie je blízko splatnosti, automaticky sa pridá, keď sa jej priemerná úverová kvalita zníži medzi niekoľkými ratingovými agentúrami, z investičného stupňa (BBB- alebo lepší) na BB+ alebo menej. Takže nemusí mať žiadne výčitky svedomia nad huncútmi.
Ďalším dôvodom vyrovnanosti voči padlým anjelom je, že Rodilosso (54) získal hrubú kožu. Veľkú časť svojej kariéry strávil spletaním sa s dlžníkmi, ktorí boli oveľa viac utrápení ako Ford.
Po získaní titulu z histórie na Princetone so zameraním na Latinskú Ameriku a potom MBA vo Whartone, Rodilosso začal pracovať na pulte obchodovania s dlhopismi, ale čoskoro sa chopil príležitosti analyzovať dlh z Južnej Ameriky. Tento kontinent oplýva zásadnými zrážkami a špekulatívnym vymáhaním. „V núdzových situáciách má úverová analýza dve strany,“ hovorí: „Schopnosť platiť a ochota platiť.“
Neochota? Nie je to problém v USA, kde máme právny štát a konkurzné súdy, ale veľmi problém na rozvíjajúcich sa trhoch. Ak chce Argentína posilniť veriteľov, urobí to.
Zbierka ETF s pevným výnosom, na ktorú dohliada Rodilosso a traja zástupcovia vo Van Eck Associates, zahŕňa dve s cennými papiermi z pochybných miest: dlhopisy Emerging Markets High Yield Bond, ktoré vlastnia dlhopisy zahraničných korporácií denominované v dolároch, a JP Morgan EM Local Currency Bond, ktorý vlastní štátny dlh splatný vo fiat peniazoch, ktorý nemá žiadny spoľahlivý vzťah k doláru.
Portfólio v miestnej mene začalo v roku 2022 s 5.7 % aktív denominovaných v rubľoch. Oh, drahý. Napriek tomu tento fond uzavrel rok s poklesom len o 10 %, čo nie je toľko ako 13 % strata v pozlátenom dlhopisovom fonde USA od Vanguard alebo 14 % strata vo fonde padlých anjelov.
Choďte tam, kde je výnos, hovorí náš dlhopisový muž. Kde to je? „Credit and EM“, čím myslí: dlh od emitentov, ktorí sú menej úveroví ako ministerstvo financií USA a dlhy zo zámorských trhov, ktoré sú menej etablované ako trhy Japonska a Európy.
Na okraji dlhopisového trhu nájdete množstvo výnosov spolu s množstvom rizík. Ale potom je riskantný aj štátny dlh USA. Pri minuloročnom krachu bola najväčšia škoda v dlhotrvajúcich, trojnásobných štátnych pokladničných poplatkoch, pokles o 39 %. Nič sa neodvážilo, nič nezískalo.
VIAC OD FORBES
Zdroj: https://www.forbes.com/sites/baldwin/2023/01/31/how-to-make-money-on-sickly-bonds/