Nesprávne ocenené komunálne dlhopisy stoja podielnikov podielových fondov a daňových poplatníkov miliardy dolárov

Na trhu, kde najmenej 99 % z biliónov dolárov cenných papierov s pevným výnosom nemá žiadne obchody, ktoré by ponúkali zisťovanie cien a finančné údaje na posúdenie úverového rizika nie je možné jednoducho stiahnuť do tabuľky na analýzu a porovnanie, ako môže existovať „spravodlivý trh? hodnota“ v cene?

Táto otázka trápi investorov, emitentov a regulátorov na trhu s komunálnymi dlhopismi v hodnote 3.9 bilióna dolárov už desaťročia. Nedostatok obchodných údajov na trhu je kompenzovaný len nedostatkom digitalizovaných finančných údajov. Táto „dvojitá dátová neplatnosť“ tento problém ešte zväčšuje a spôsobuje, že komunálne dlhopisy sú nesprávne ocenené a podhodnotené a akcionárov podielových fondov a daňových poplatníkov to stojí miliardy dolárov.

Na trhu, pripravte sa, choďte

Na konci každého pracovného dňa sú miliardy dolárov komunálnych dlhopisov „mark to market“, to znamená, že sú ocenené pri záverečnej cene dlhopisov v ten deň. Ak vlastníte akcie v komunálnom dlhopisovom podielovom fonde, ceny týchto dlhopisov určujú čistú hodnotu aktív tohto fondu a následne hodnotu vašich akcií.

Stanovenie ceny dlhopisu nie je také zložité; všetko je to založené na rovnici, ktorú sa naučí každý študent prvého ročníka MBA. Štruktúra každého dlhopisu – kupón, splatnosť, vlastnosti spätného odkúpenia – môže trochu zmeniť premenné, ale základy zostávajú rovnaké.

Zatiaľ čo matematika dlhopisov sa na trhu komunálnych dlhopisov nelíši, tento trh má to, čo sa zdvorilo nazýva „štrukturálny problém“, ktorý ovplyvňuje presné ocenenie.

Aký je štrukturálny problém? Vzhľadom na 3.9 bilióna dolárov nesplatených dlhov viac ako 50,000 1 obecných a verejných orgánov s viac ako XNUMX miliónom samostatne identifikovaných sérií dlhopisov existuje množstvo dlhopisov na obchodovanie. Navyše, Factbook Rady pre tvorbu pravidiel pre komunálne cenné papiere z roku 2021 poznamenáva, že priemerný denný počet obchodov s dlhopismi s pevnou úrokovou sadzbou bol v roku 28,985 2021 6,200.9 v celkovej nominálnej hodnote viac ako 2022 2,350.8 milióna dolárov. Na základe údajov za rok XNUMX z tých istých metrík sa uskutočnili obchody v nominálnej hodnote XNUMX XNUMX milióna dolárov. Žiadny nedostatok obchodov na stanovenie cien, však?

Zle.

V skutočnosti sa len veľmi málo z týchto miliárd dolárov nesplatených dlhopisov skutočne obchoduje. Väčšina z nich sedí „v trezore“, ako hovorí trhové príslovie, a pokojne platia úroky až do konca svojich dní splatnosti.

V skutočnosti, aj keď vezmete všetky tie obchody s nominálnou hodnotou 6,200.9 2021 miliardy dolárov v roku 0.16, tvoria len 1 % všetkých nesplatených dlhopisov. Zisťovanie cien „živými obchodmi“ je extrémne obmedzené. A je to ešte horšie. Nejde o jedinečné obchody s dlhopismi; ak sa s jedným blokom dlhopisov v hodnote 3 milión dolárov obchoduje trikrát, počíta sa to za XNUMX milióny dolárov v nominálnych obchodoch.

Navyše, obchody, ktoré riadia ceny, sú takmer výlučne „inštitucionálne“ veľkosti blokov – obchody vo výške 1 milión USD alebo viac. V roku 2021 bola priemerná denná nominálna hodnota s pevnou úrokovou sadzbou 1 milión USD alebo viac blokových obchodov 3,958.3 0.10 milióna USD. Dokonca aj s problémom účtovania viacerých obchodov je to iba XNUMX % z celkového nesplateného dlhu na trhu.

V tom spočíva štrukturálny problém: najmenej 99 % trhového dlhu vo výške 3.9 bilióna USD nemá žiadne obchody, ktoré by mohli poskytnúť cenové usmernenie.

Nespravodlivé ocenenie

Preto je metodika oceňovania založená na obchodoch veľmi problematická. Nezávislé cenotvorné služby, ako sú Bloomberg a IDC, neúnavne vyvíjajú a zdokonaľujú komplexnú sieť kvantitatívnych metodológií, aby na to zaútočili. Nedostatok zisťovania cien z živých obchodov na veľkej väčšine nesplatených dlhopisov sa však jednoducho nedá napraviť.

V súlade s tým takzvané „spravodlivé trhové ocenenie“ dlhopisov v hodnote miliárd dolárov, ocenenia stanovujúce čistú hodnotu aktív desiatok, ak nie stoviek podielových fondov, ocenenia určujúce ceny akcií držaných miliónmi investorov, sú určené štatisticky sofistikovanými metódami. odhady. Niet divu, že pozorovatelia na trhu komunálnych dlhopisov aj mimo neho označujú jeho ceny za nepriehľadné.

Sizyfovské úsilie

Celé toto zameranie na extrapolácie z nedostatočných obchodných údajov je nesprávne nasmerovaná energia. Existuje množstvo aplikácií a počítačových systémov so schopnosťou vypočítať v milisekundách zmeny cien na základe pohybov úrokových sadzieb. Ceny založené na obchodoch môžu byť nepriehľadné, ale táto časť oceňovania dlhopisov je jasná ako sklo.

Pre regulátorov, investorov, emitentov a daňových poplatníkov je skutočným problémom spravodlivé ocenenie zložky úverového rizika pri oceňovaní komunálnych dlhopisov. Tu neexistuje žiadny hotový vzorec, ale na rozdiel od obchodov existuje veľké množstvo pravidelne vykazovaných finančných údajov od veľkých i malých emitentov z celej krajiny. Použitie týchto údajov na posúdenie a kvantifikáciu úverového rizika sa presnejšie premieta do lepšej ceny a lepšej likvidity.

Triple-A sila a stabilita

Úverová sila je miesto, kde sa trh komunálnych dlhopisov odlišuje od všetkých ostatných. V porovnaní s korporátnymi alebo štruktúrovanými trhmi s pevným príjmom ponúka vysoká úverová bonita trhových dlžníkov investorom jedny z najstabilnejších a najbezpečnejších dostupných investícií s pevným príjmom, a to na domácom aj globálnom trhu.

Tu je dôkaz. Obráťte sa na Verejné financie USA Nesplácanie a vymáhanie komunálnych dlhopisov USA, 1970-2020 Správa, ktorú každoročne zverejňuje agentúra Moody's Investor Service. Ctihodný zdroj tejto dlhodobej štúdie sledoval údaje o zlyhaní 13,706 XNUMX dlhopisov s ratingom investičného stupňa a určil päťročná kumulatívna miera zlyhania (CDR) pre samosprávy investičného stupňa bola 0.04 %. Nesplatenie dlhopisov s hodnotením investičného stupňa je takmer rovnaké ako vaše šance, že vás zasiahne blesk. Dokonca aj 10-ročná kumulatívna miera zlyhania pri teoreticky „rizikovejších“ dlhopisoch investičného stupňa krytých Competitive Enterprises bola mizivých 0.23 %.

Vzhľadom na toto takmer nezistiteľné úverové riziko si treba položiť otázku: sú rizikové rozpätia pri oceňovaní komunálnych dlhopisov presné? Inak povedané, na základe čísel by mal byť rozdiel základného bodu kvantifikujúci rizikové rozpätie medzi krivkou AAA benchmark a výnosom dlhopisu zanedbateľný pre takmer 99 % každého komunálneho dlhopisu investičného stupňa.

Premýšľajte nad tým a bude to úplne jasné: prevažná väčšina dlhopisov investičného stupňa, ktoré sú v súčasnosti ocenené s rizikovým rozpätím vyšším, ako je ich CDR investičného stupňa alebo miera zlyhania sektora, je nesprávne ocenená a podhodnotená.

Stratené miliardy

Aj keby sa tým ušetril len jeden bázický bod v rozdelení rizika len na 95 % dlhopisov investičného stupňa, zisky pre investorov a úspory pre emitentov presahujú 3 miliardy dolárov. Dva základné body úspor to posúvajú na 7 miliárd dolárov. Odtiaľ to môžete spočítať.

Je pravda, že sa môžu zdať všeobecné závery založené na údajoch. Na dôkaz toho by bolo najlepšie mať dobre kategorizovanú databázu so všetkými finančnými informáciami, ktoré zverejnila väčšina z viac ako 50,000 XNUMX dlžníkov komunálnych dlhopisov. S takouto robustnou databázou by sa finančné metriky dali vyhľadávať, triediť, analyzovať a porovnávať tak ľahko, ako keby ste hľadali najlepšiu ponuku na Amazone.AMZN
.

S pevnými údajmi založenými na dôkazoch by trh a cenové služby mohli stanoviť hodnoty rozpätia rizika s väčšou transparentnosťou a objektívnosťou. Spolu s týmito zlepšenými údajmi prichádza aj lepšia likvidita. Mazivom efektívneho trhu sú informácie.

Zachytená reálna hodnota

Znie to celkom dobre, však? Ešte lepšie je, že všetky tieto finančné údaje existujú. Ibaže s jednou obrovskou prekážkou. Je uväznený v tej desaťročia starej technológii, PDF. PDF nie sú dáta. Ide o pixely. Nie sú to štruktúrované dáta. Nemôžete ho stiahnuť do tabuľky. Aby ste sa k týmto finančným údajom dostali, či už v Súhrnnej ročnej finančnej správe obce alebo v súvahe a výsledovke úradu, musíte ich všetky zadať ručne.

Vo všetkých týchto uväznených údajoch sú zachytené miliardy dolárov spravodlivej trhovej hodnoty.

Finančné výkazníctvo: digitalizované a strojovo čitateľné

Zákon o transparentnosti finančných údajov (S. 4295 – „FDTA“), v konaní pred Senátom, ponúka ľahko dostupné riešenie na uvoľnenie týchto informácií, vďaka čomu sú široko dostupné a použiteľné. Pritom FDTA rozširuje prijatie strojovo čitateľné, digitalizované finančné výkazníctvo. Úplne na základe existujúcich informácií, ktoré sa už vyžadujú, zbierajú a sprístupňujú komukoľvek zadarmo, je táto legislatíva potenciálne transformačná pre trh s komunálnymi dlhopismi v hodnote 3.9 bilióna dolárov. Zabezpečuje prístup a transparentnosť vládneho finančného výkazníctva, ktoré je síce štandardom pre verejné spoločnosti v USA a vo zvyšku sveta, no vo verejnom sektore je bezprecedentné.

To všetko je dôvod, prečo spolupredkladatelia legislatívy, Americkí senátori Mark R. Warner (D-VA) a Mike Crapo (R-ID) predstavil návrh zákona. FTDA poskytuje „väčšiu transparentnosť a použiteľnosť pre investorov a spotrebiteľov spolu so zjednodušeným predkladaním údajov a dodržiavaním predpisov pre naše regulované inštitúcie,“ povedal senátor Warner. Senátor Crapo poznamenal, že návrh zákona by bol dôležitým krokom vpred pri „sprístupňovaní finančných údajov využívaných federálnymi regulátormi a ich prístupnosti americkej verejnosti“, ako aj pri „zlepšení transparentnosti a zodpovednosti vlády“.

Všetko sa to scvrkáva na to, že finančné informácie dostupné od miest a obcí a úradov – aktíva, dlhy, príjmy z daní a poplatkov, peňažné toky atď. – možno ľahko stiahnuť alebo nahrať do tabuľky a zaobchádzať s nimi ako s akoukoľvek inou skupinou. čísel.

Čo to však v skutočnosti znamená, sú miliardy dolárov realizovanej spravodlivej trhovej hodnoty pre investorov a miliardy dolárov úspor na úrokoch pre obecných dlžníkov.

A kto nechce viac peňazí?